金商業の定義(ニュースレター)


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現在、ニュースレターでは「金商業の定義」をシリーズで配信しています。今回は、昨日配信したニュースレターの内容をサンプルとして掲載します。



金商業の定義(金商法第2条第8項)の「店頭デリバティブ取引」(第4号)は、有価証券の取引と異なり、発行市場・流通市場という概念がないため、定義は読めばわかることから説明を割愛し、「有価証券の引受け」(第6号)の話をします。

有価証券の引受けは一定の資本要件を満たした一種業者にのみ認められる業務なので、有価証券の引受けができない一種業者、二種業者、助言業者、運用業者、金商業者の関連会社を含む無登録会社にとっては「やると無登録営業になってしまう行為」として理解が必須の金商業です。

「引受け」の定義は、金商法第2条第6項にありますが、読み解くのが難しいため、開示規制の金商法第21条第4項に規定する「元引受契約」を読んだ方がわかりやすいです。なお、「元引受け」とは、有価証券の発行者や所有者から直接有価証券を引き受ける行為を指し、元引受人から間接的に引き受ける行為は下引受けで、いずれも金商業である「有価証券の引受け」です。

有価証券の引受けとは、募集や私募に際し、有価証券を取得者に取得させることを目的として、有価証券の全部又は一部を発行者から取得することです。誤解を恐れず噛み砕いて言うと、取得者に取得させる目的(以下「転売目的」)で発行者から有価証券を買う行為が有価証券の引受けで、「買取引受」と呼ばれます。(※)

転売目的で発行者から有価証券を買うと有価証券の引受けになってしまうということなので、金商業に該当しない場合を除き、一定の証券会社以外、何人であろうと、例えば、転売目的でTK持分を取得することはできず、また、転売目的で発行者(信託契約の委託者)から不動産信託受益権を買うことはできません。

さらに、発行者から直接的に取得する場合のみならず(元引受け)、間接的に取得する場合も(下引受け)「有価証券の引受け」であることは既述のとおりです。

また、有価証券の全部又は一部につき他にこれを取得する者がない場合にその残部を発行者から取得することを内容とする契約を締結する行為も有価証券の引受けです。これも、噛み砕いて言うと、売れ残りを買い取る約束を発行者にする行為が有価証券の引受けで、「残額引受」と呼ばれます。

有価証券の発行者に「売れ残ったら買います」と約束すると有価証券の引受けになってしまうということなので、「売れ残りを買ったら有価証券の引受けになる」ではなく、「売れ残りがあろうとなかろうと、売れ残りを買い取る約束をしたら有価証券の引受けになる」です。

残額引受についても、金商業に該当しない場合を除き、一定の証券会社以外、何人であろうと、例えば、TK持分の総出資額が予定額に満たない場合に不足分に対する出資を予定したり、予定した販売期日までに不動産信託受益権が売れない場合に当該不動産信託受益権の買付けを予定したりすることはできません。

また、残額引受は買取引受と違って、転売目的でなくても、発行者から売れ残りを引き受ける約束をした時点で有価証券の引受けです。有価証券の引受けが金商業であるゆえんは、発行される有価証券の消化を請け負う行為を規制することにあるからです。

有価証券の引受けは、平成10年に証券業が登録制になって以後も認可制だった行為であり、現在も、一定金額以上の資本金要件を満たした証券会社にのみ認められる行為であって、引受人は発行者と密接な関係があると認められるために金商業者の中でも引受人にのみ適用される条文があるなど、発行者との関係に鑑み、大きなリスクと責任を伴う、限定的に認められる行為です。

もっとも、買取引受けに関しては、TK持分や不動産信託受益権を一切取得できないと言っているのではなく、一定の条件を満たした二層構造の不動産ファンドやリース事業ファンドの取得など定義府令第16条第1項第5号~第7号の2で金商業に該当しない買取引けと規定されている場合は、取得可能です。また、転売目的ではないと認められる場合も買取引受の定義から取得可能です。

一方の残額引受けには、買取引受のような例外がありません。

現実的かどうかは別にして、有価証券の引受けは一定金額以上の資本金要件を満たした証券会社の他は認められない以上、コンプライアンス担当者は、金商業者や関連会社の行為が有価証券の引受けに該当しないように社内研修を実施し(残額引受は結果が見えにくいため、経験則上、未然防止手段は社内研修しかない)、モニタリングを行う必要があると考えます。

※一種業者でない限り、「売出し」は実務的に関係がないので説明しませんでしたが、売出人を相手方とする買取引受や残額引受も有価証券の引受けです。

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ご質問への回答3


面白い質問を受けたので共有します。

不動産の所有者(A)が第三者(B)に不動産を譲渡します。Bは、当該不動産を信託財産とする自己信託を宣言し、複数の投資家に不動産信託受益権を譲渡します。(投信法上の問題はなし)

Bが不動産信託受益権を全部譲渡できなかった場合、残部をAが取得するとBと約束します。

Aの行為は、有価証券の引受け(残額引受け)になるかという質問です。

<有価証券の引受け>
有価証券の引受けは、金商法で第一種金融商品取引業です。引受けとは何か。定義によると、次の2つの行為が有価証券の引受けです。

1 募集、私募、売出しに際し、有価証券を取得させるために取得する行為(買取引受け)

2 募集、私募、売出しに際し、有価証券を取得するものがいなかった場合に残部を取得することを約束する行為(残額引受け)

条文を読むと、質問のAの約束はどうやら有価証券の引受けのようです。実際、顧客についている弁護士は引受けであると主張し、引受けに見えないように小細工をするために躍起です。

<有価証券の引受けはなぜ一種業務なのか>
有価証券の引受けは金商法施行直前の証取法において、登録業務ではなく認可業務でした。証券会社といえども認可を受けなければ有価証券の引受けはできなかったわけです。

さらに、平成10年に施行された金融システム改革法以前の証取法では免許業務です。もっとも、当時は他の業務も免許業務でしたが、金融システム改革法(日本版ビックバン)後においてさえも、他の業務は登録制に変更されたにもかかわらず、引受けは認可業務に位置付けられたのです。

金商法では当然、有価証券の引受けは認可業務として残ると思われていましたが、引受けも登録制度に移行しました。

ただし、次の2つの条件が付いています。

1 有価証券の引受けは、強力なリスク管理体制が求められる一種業務を行う者に限ってできる

2 一種業務を行う者であっても、資本金が5億円以上ある者に限ってできる

有価証券の引受けに対し、特別な要件が求められる理由はなぜでしょうか。

有価証券の引受けは、発行者(の発行する有価証券)のリスクを全面的に引き受ける行為だからです。リスクが高く、金商業者の経営の健全化、ひいては投資家保護を脅かすので、有価証券の引受けには特別な要件が求められているわけです。

<回答>
話を質問の事例に戻しましょう。

Bが投資家に信託受益権を譲渡する行為は、委託者権当初受益者であり、委託者のみに指図権限があるため、募集又は私募です(前提)。Aの約束は形式上残額引受けです。

ただし、Aは発行者の発行する有価証券のリスクを引き受けているでしょうか。もともと、信託財産である不動産はAが所有していたものです。形を変えて戻ってきただけであって、Aは新たなリスクを引き受けていません。

したがって、Aの約束は、有価証券の引受けではないのです。

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不動産信託受益権の引受け


最近、立て続けに、不動産信託受益権の引受けに関する質問を受けたので、ここでまとめておくことにします。

二種業者による不動産信託受益権の譲受の場面は、大きく分けると2つあります。一つは、不動産ファンドの出口で見られる不動産信託受益権の売買の際にいったん譲受する行為、もう一つは、オリジネーターが不動産信託受益権を譲渡する際、最終投資家に取得させることを目的にいったん取得する行為です。

<不動産信託受益権の売買>
不動産ファンドが所有していた不動産信託受益権を別の不動産ファンドに譲渡する場合など、既に発行された不動産信託受益権の譲渡・譲受のことを、金商法は、「有価証券の売買」(金商法2条8項1号)として、金商業と位置付けています。

不動産信託受益権(=有価証券)が売買される際、二種業者がいったん譲り受けて、販売する場合、譲り受ける行為は、「買付け」という金商業です。二種業者は、不動産信託受益権を買い付けることができます。

ここまでは、OK。

<不動産信託受益権の私募>
これに対して、新たに発行される不動産信託受益権の譲渡は「発行」であり、譲受は「取得」と呼ばれます。

新たに発行される不動産信託受益権とは、発行される予定なんだけれども、まだ、発行されていない不動産信託受益権のことです。

<不動産信託受益権の発行>
不動産信託受益権の発行とは、委託者である現物不動産の所有者が信託銀行に不動産を信託し、委託者の指図の元、受益者として、最初に、不動産信託受益権を引き受け、引き受けた不動産信託受益権を譲渡する行為です。

なんだか、ややっこしいですが、不動産信託受益権に関する委託者兼当初受益者が譲渡する行為が不動産信託受益権の発行です。

不動産信託受益権は、通常、私募で発行されます。

不動産信託受益権の私募とは、発行される不動産信託受益権の所有者が500名未満の場合の発行形態のことを指します。

ここまで、大丈夫でしょうか。

<ブリッジ>
委託者兼当初受益者が不動産信託受益権をSPCなどの投資家に譲渡する行為は、金商業ではありません。もちろん、SPCが不動産信託受益権を取得する行為も、金商業ではありません。

一方、不動産信託受益権が発行される際、取得資金がまだないなど、何らかの事情で、投資家が委託者兼当初受益者から、直接取得することができず、ブリッジ(橋渡し)的に、二種業者がいったん不動産信託受益権を取得する行為は、「有価証券の引受け」という金商業です。

ここで問題となるのは、有価証券、この場合は、不動産信託受益権ですが、不動産信託受益権を投資家に取得させることを目的として、いったん取得する有価証券の引受けは、第一種金融商品取引業であることです。

つまり、二種業者は、委託者兼当初受益者(オリジネーターと呼ばれます)から、投資家に取得させるために、いったん取得することは、一定の例外を除いて、できないということです。

<有価証券の引受けを二種業者ができない理由>
不動産信託受益権の場合は、二種業者は、投資家に売り付けるために、いったん、買い付けることができるのに、どうして、投資家に所得させるために、発行者であるオリジネーターからいったん取得することができないのでしょうか。

理由は、投資家が引きるべきリスクを二種業者が引き受けてしまうからと考えられます。

不動産信託受益権の売買の場合、二種業者が買い付ける行為は、自己で引き受けるべきリスクを自己で引き受けているので、計算がたちます。

一方、不動産信託受益権が発行されて投資家が取得する際に、二種業者が引き受ける行為は、本来、投資家が引き受けるべきリスクを二種業者が引き受けてしまいます。

二種業者は、資本金が10百万円であること、一種業者のようにリスクを計量化できるだけの組織体制の構築が求められていないことから、二種業者には有価証券、この場合は、不動産信託受益権の引受けが認められていないと考えられます。

二種業者が、ブリッジ的に、オリジネーターから不動産信託受益権を引き受けてしまうと、引き受けた二種業者が一種登録をしたいない限り、無登録営業です。

不動産信託受益権の引受けができるのは一種業者、具体的には、証券会社しかあり得ないわけです。

<証券会社は二種登録が必要か>
次に、一種業である証券会社の立場に立って考えてみましょう。

ここに、二種登録をしていない証券会社があるとします。二種登録をしていないのだから、当然、不動産信託受益権の売買はできません。(金商法28条1項1号、29条2項2号)

一方、有価証券の引受けの場合の有価証券には、制限(第一項有価証券で得ければならないという制限)がありません。だから、一見すると、証券会社は第二項有価証券である不動産信託受益権であっても、取得させるために取得すること(買取引受けと呼びます)ができそうです。

ところが、不動産信託受益権を、投資家に取得させるためにいったん取得する場合、取得させる行為が私募の取扱いである二種業務です。だから、一種登録しかしていない証券会社は、不動産信託受益権の引受けができないのです。

<例外>
唯一、二種登録をしていない証券会社が不動産信託受益権(第二項有価証券)の引受けができる場合があります。

私募の取扱いを伴わない残額引受けをする場合です。

有価証券の引受けには、投資家に取得させるためにいったん取得する「買取引受け」と、いわゆる売れ残ってしまったら引き受けるという契約をする「残額引受け」の二種類があります。

残額引受けであって、証券会社が私募の取扱いをしない場合には、つまり、発行者である委託者兼当初受益者(オリジネーター)が自ら投資家に対して取得勧誘をして、売れ残ってしまった場合の資金調達リスクだけを証券会社が引き受ける場合には、二種登録をしていない証券会社でも、不動産信託受益権の引受けをすることが可能です。

有価証券の引受けは、かなり、難しい概念ですから、理解するためには、相当な勉強量が必要です。勉強している時間がない場合には、「引受かな?」と思ったら、必ず、専門家に相談するようにしましょう。

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引受けの特殊性


引受けに関する昨日の投稿の続きです。

引受けは第一種金融商品取引業です。他の業者は引受けを行うことができません。引受けができるのは基本的に証券会社に限られます。なぜか。

証券取引法時代には、証券会社でさえ引受けは特別なもので、証券会社としての登録の他に、引受けを行うための認可を別途受けなければすることができませんでした。金融商品取引法の起案段階では、第一種金融商品取引業を行うものが登録のみで引受けをできる制度にしても良いかどうか検討されました。

金融商品取引業者の基本的な仕事は、究極的には一点に集約できます。それは「投資家にリスクをとらせる」ことです。

株券や社債の売買(の委託)とは発行者の倒産リスクを投資家にとらせることです。組合出資持分を販売する行為とは出資対象事業が失敗するリスクを投資家にとらせることです。

ここが、決定的に銀行と異なります。銀行が企業・個人に融資をするときには、自己で企業・個人の倒産・破産リスクをとります。間接的には預金者がリスクをとっていることになりますが、直接リスクをとるのは銀行です。

余談ですが、銀行が証券会社など金融商品取引業者よりも世間的な信用が高いのは、銀行はリスクをとる業種であるのに対し、金融商品取引業者はリスクをとらせる、響きの悪い言い方をすれば、リスクをばらまく業者だからです。(私見)

引受けは違います。

引受けでは金融商品取引業者がリスクをとります。株券や社債を引き受けるということは発行者の倒産リスクを金融商品取引業者がとることを意味します。組合出資持分を引き受けるということは出資対象事業が失敗するリスクを金融商品取引業者がとるということです。だから、引受けは金融商品取引業の中でも特別な存在なのです。

リスクをとるためにはリスクが顕在化したとき、つまり、引き受けた結果、金融商品取引業者が損失を被ったときに損失に耐えられるだけの体力が必要です。したがって、クッションとして資本金・純資産が引受けを行う業者に潤沢にある必要があります。結果、資本金・純資産が5000万円以上要求される第一種金融商品取引業を行う業者にのみ、引受けは認められるわけです。

金融商品取引法としては、引き受けた結果、金融商品取引業者が倒産しても構わないようですが、分別保管が義務付けられている場合であっても、コミングリング・リスク(ごちゃ混ぜリスク)など、投資家の資産が保護されない可能性があります。ですから、金融商品取引業者に倒産されては困るわけです。

以上見てきたところから、引受けは第一種金融商品取引業の登録を受けないとできない制度になっています。

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引受け(5)


前回の続きです。

引受けは、第一種金融商品取引業です。引受けには、元引受けとそれ以外の引受け(「下引受け」とここでは呼ぶことにします)があり、元引受けには、リスクの高い元引受けとそれ以外の元引受けがあります。前回は、ここまで説明しました。

なお、引受けは第一種金融商品取引業ですから、ここからは、金融商品取引業者等を「証券会社」と呼ぶことにします。

<引受けを分類する意義>
引受けを「リスクの高い元引受け」「それ以外の元引受け」「下引受け」に分類する意味は、証券会社の資本金規制にあります。

リスクの高い元引受けを行う証券会社の最低資本金額は30億円、それ以外の元引受けを行う証券会社の最低資本金額は5億円、下引受けしか行わない証券会社の最低資本金額は5千万円です。リスクが高いほど、要求される資本金額が高くなっているわけです。

<元引受け>
前回の復習も兼ねますが、元引受けとは、発行者又は所有者から、直接、有価証券を取得とする行為です。つまり、直接、発行者又は所有者と接点のある引受けのことを「元引受け」と呼びます。

<リスクの高い元引受け>
リスクの高い元引受けとは、発行者又は所有者と元引受契約の内容を確定するための協議を行う証券会社が行う引受け行為のうち、100億円超を引き受ける行為です。大型起債や公募増資の幹事証券会社の引受けがそうです。(本来的には)発行者又は所有者と協議の上、100億円超を引き受けるから、リスク(損失の危険)が高いわけです。

<それ以外の元引受け>
リスクの高い元引受け以外の元引受けとは、1.発行者又は所有者と協議を行わない証券会社の引受けか、2.協議を行っても、引受シ団の引受総額が100億円以下における引受け、又は、3.引受総額は100億円超で、他の証券会社と共同して協議を行う場合であって、自己の引受額が100億円以下の引受けです。

この定義は、大型起債や公募増資の幹事証券会社の引受け行為の実態を表現するために、技巧的になりすぎ、実務には影響がありませんが、理解できない点があります。(平成19年7月31日公表の金融商品取引法制に関するパブリックコメント回答146頁をご参照ください)

<下引受け>
下引受けは、元引受け以外の引受けを指しますから、1.発行者又は所有者と直接の接点のない引受け、つまり、元引受けをする証券会社から再引受けをする行為と、2.売出人が金融商品取引業者等の売出しにおいて引受けをする行為のことです。

<まとめ>
引受けの定義をまとめると以下の通りです。

引受けは、募集か私募を行う発行者から、又は、売出しを行う売出人から有価証券を取得する行為であり、買取引受けと残額引受けがある。

引受けは、いずれも第一種金融商品取引業であり、証券会社が行う引受けは、「リスクが高い元引受け」「それ以外の元引受け」「元引受け以外の引受け」(下引受け)の3つに分類され、リスクが高いほど最低資本金額が高くなっている。

引受けに関する条文は、金融商品取引法及び政令・内閣府令でも飛んでいるので、わかりにくいです(目論見書の交付義務に関する条文にまで影響しています)。まずは、全体像をつかむことが大切です。

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プロフィール

川崎善徳

Author:川崎善徳

<ブログの紹介>
金融商品取引法の体系としては、「金融商品取引法」、「金融商品取引法施行令」の他に、「定義府令」、「企業内容開示府令」、「特定有価証券開示府令」、「証券情報提供府令」、「金商業等府令」、「取引等規制府令」、「開示ガイドライン」などがあります。つまり、膨大だということです。

ただし、金融商品取引法が対象としているものは、2つしかありません。「有価証券」と「デリバティブ取引」です。これ以外のことを金融商品取引法は対象にしていません。また、金融商品取引法の規制には、3つの種類しかありません。「開示規制」、「業者規制(行為規制)」、「不公正取引規制」です。先に挙げた内閣府令はすべて(例外なく)、この3つのいずれかに関連しています。

開示規制は、上場会社や公募債発行の経験あるいは予定のある会社に関わる規制です。業者規制は、金融商品取引業者はもちろん、自主規制機関にも関わる規制です。不公正取引規制は、すべての人(個人・法人、居住者・非居住者を問わない)に関わる規制です。このため、膨大かつ難関な法律とされています。

このブログは、膨大かつ難解な金融商品取引法を、実務経験と知識に基づき、実務に役立つように、やさしく解説している、金融商品取引法の実務に関する日本初の、情報量で国内最大のブログです。

<プロフィール>
川崎善徳。1988年、慶應義塾大学文学部卒業、住友信託銀行に入社。1992年から証券業務のコンプライアンスを担当。1999年、転職し、アセットマネジメント会社や銀行のコンプライアンス部門を経て、BNPパリバ証券コンプライアンス部長、新生証券取締役コンプライアンス部長を歴任。2004年、行政書士登録。JSL行政書士事務所代表。

JSL行政書士事務所は、200社以上の金融商品取引業者との取引経験に基づき、金融商品取引業者の監査とコンサルティングを実施するコンサルティング・オフィス。また、金融商品取引業者のM&Aのアドバイザー、社内研修の講師、セミナーの講師も行っている。顧問契約を締結している金融商品取引業者は、証券会社(一種業者)、不動産信託受益権販売業者(二種業者)、事業型ファンド販売会社(二種業者)、不動産信託受益に関する助言業者(助言業者)、株券に関する助言業者(助言業者)、不動産AM(運用業者)他と多様な業種に及ぶ。

著書・雑誌:「金融商品取引法の基本がよくわかる本」(中経出版)、「金融商品取引法対応マニュアル」(住宅新報社)、「プレジデント」(取材)、「週刊金融財政事情」(取材)他

社内研修:東証一部上場会社、ジャスダック上場会社、上場会社の子会社、独立系企業、外資系企業と多岐にわたる金融商品取引業者の依頼に応じて日本全国で役員研修・社員研修を実施

セミナー講師:「投資助言業者のための検査対策」(金融財務研究会)、「第二種金融商品取引業者のための検査対策」(金融財務研究会、金融ファクシミリ新聞)、「第二種金融商品取引業者のための効果的な内部監査」(金融ファクシミリ新聞)

JSL行政書士事務所代表
〒100-0005 東京都千代田区丸の内2-3-2 郵船ビルディング1階
電話:03-5533-8785
http://office-jsl.com/

<お問い合わせ>
お問い合わせは、お問い合わせフォームで受け付けます。

<主な業務>
主な業務は、主な業務をご覧ください。

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