適格機関投資家特例業務の改正の意味


改正63条につきましては、こちらをご覧ください。


適格機関投資家等特例業務の要件が8月1日から変わる予定でしたが、昨日、関連条文のパブリックコメント回答がでませんでしたので、今日から施行されることはないようです。

<適格機関投資家等特例業務の制度>
適格機関投資家等特例業務とは、原則として、1名以上の適格機関投資家と49名以下の適格機関投資家以外の投資家(一般投資家)が出資者となる組合の自己私募と自己運用が、金融商品取引業に係る登録を受けることなく、届出だけでできるという制度です。

<今回の改正のポイント>
今回の改正は、従来、何ら制限のなかった適格機関投資家以外の投資家の定義を改め、一定の資産規模と投資経験があると認められる者に限定するという内容です。

改正の理由は、特例業務届出者の中には、集めたお金を流用してしまう者もいたため、限られた資産を投資した一般投資家が資産を失うという事件が多発したためと説明されます。

<考え方>
適格機関投資家等特例業務の制度は、2つの観点から考察されなければなりません。

1つは、制度の是非です。

自己私募と自己運用は、本来、金融商品取引業に係る届出を必要とします。登録要件には、人的構成要件として、金商法コンプライアンスに通じた人が原則として求められます。

一方、届出には届出要件というものはありませんから、誰でも自己私募と自己運用ができてしまいます。つまり、適格機関投資家等特例業務は、登録制度を揺るがす例外中の例外で、このような制度を継続する意味があるのか、という観点からの考察が必要です。

もう1つ、考察されなければならない観点は、届出制度を維持するとして、適格機関投資家以外の投資家の範囲を資産家で投資経験の長い者に限定することにどれだけの意味があるのかという点です。

本来的には、悪徳業者の犠牲になったとされる投資家は、制度の不備により犠牲になったのではなく、悪徳業者に騙されたから犠牲になったわけで、悪徳業者に騙されない金融・投資教育を受けていれば、犠牲になることはなかったはずです。

「だから、金融・投資教育を充実させよう!」という話ならわかりますが、制度を見直そうというのは、健全な方向ではありません。

いずれの観点から考察してみても、今回の適格機関投資家特例業務の制度改正に意味があるとは思えません。

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63条の見直しがAMに与える影響5


平成27年改正金商法の施行に伴う適格機関投資家等特例業務に関する最新情報はこちらから


不動産AM(アセットマネージャー)問題をまとめるとこういうことです。

ここは、不動産ファンドの仕組みの一つであるGK-TKスキームがわからないと理解が難しいところですが、頑張ってみましょう。

GKとは合同会社のことで、TKとは匿名組合契約のことです。

合同会社が営業者(商法の適用)となって、出資者(匿名組合員)と匿名組合契約を結んで金銭の出資を受けて不動産信託受益権(金商法の有価証券)を取得して運用し、出資者が運用益を配当金として請求できる仕組みがGK-TKスキームと呼ばれる仕組みで、このときの配当請求権が金商法で有価証券とみなされて金商法の適用を受け、合同会社が配当請求権である有価証券の取得勧誘を行う行為が「自己私募」と呼ばれる二種業務、出資金を不動産信託受益権という有価証券で運用する行為が「自己運用」と呼ばれる運用業務となる、というのがTK-GKスキームの全体像です。

<原理原則>
従って、原理原則は、GK(合同会社)が、二種登録と運用登録を受け、自己私募と自己運用を行うわけです。

が、合同会社は実態のない特別目的会社(SPC)であるため、登録申請をすることは困難(不可能)です。

<AMによる原理原則の修正>
そこで、資金調達面では、AM(二種業者)が、GKに代わって取得勧誘を行い、GKの二種登録を避けるわけですが、運用面では、AM(助言業者か助言・運用兼業者)はGKに不動産信託受益権の投資を助言するだけで、従って、運用権限はGKに残ってしまうため、GKはやはり運用登録を受けなければならないのです。

<実態>
GKが運用登録を受けることは、法令上無理なので、どうするかというと、GKを「特例業務届出者」にしてしまい、特例業務として(登録なしに)GKが自己私募と自己運用をできるようにするのが実態です。

<特例業務の見直しの影響>
ところが、特例業務制度が見直され、8月1日以降、使えなくなってしまうケースが出現するため、これまでの「実態」が使えなくなり、「AMによる原理原則の修正」に戻ってしまうため、GKが(金商法上不可能な)運用登録をしなければならなくなる、というのが、前回までにお話した「AM問題」の全貌です。

<解決策>
解決策をざっとあげると次の通りです。

1 特例業務の見直しとは、結局、出資者(投資家)を限定することですから、GK-TKスキームの出資者を見直し後の投資家に限定して運用すれば良いというのが、解決策の一つです。ただ、見直し後の限定はハードルが決して低くはないため、この選択肢を選ぶことは、言うは易く行うは難しです。

なお、見直し後の投資家は、適格機関投資家、金融商品取引業者等(法人のみ)、ファンドの運用者、ファンドの運用者の役員・使用人・親会社、上場会社、資本金が5000万円を超える株式会社、外国法人、投資性金融資産を1億円以上保有かつ証券口座開設後1年経過した個人などです。

2 運用業者であるAMが、GKから運用権限の全部委託を受けて、GKが運用登録をする必要性を避ける方法があります。コスト高になりますが、王道の一つです。

3 他の運用業者にGKの運用権限を全部委託する方法もありますが、コストが見合ないでしょう。

4 問題の根源は、不動産信託受益権という有価証券で運用することにあるわけなので、現物不動産による運用に変える方法も選択肢としてはありますが、こうなると、改正不動産特定共同事業法、資産流動化法、投資法人法のいずれかの適用を受けるため、新たな許可申請が必要になったり、流動化計画を作成・届出したり、運用制限を受けたり、コスト高になったりします。

5 助言登録のみをしているAMは、この際、運用登録をしてしまい、2の選択肢を選択するというのも王道です。だから、私のところに「運用登録の相談をしたい」という問い合わせが増えているわけです。

ただし、運用登録をするためには、AMを取締役会設置会社に組織変更し、資本金・純資産を5000万円以上にするための増資を行い、運用方針他の社内規則を整備し、国交省管轄の「総合不動産投資顧問業者」として登録を受けるために、不動産コンサルタントや不動産証券化マスターと呼ばれる資格を有し、なおかつ、数十億円以上の取引に関与したことがあって、2年以上の実務経験がある「判断業務統括者」を置く、というような、聞いただけでも気が遠くなりそうな手続きを踏む必要があります。

お勧めは、2と5の王道です。

いずれにせよ、AMは8月1日に向けて、早々に、現在の「実態」の代替手段を考えなければなりません。

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63条の見直しがAMに与える影響4


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最近、不動産AMから「投資運用業の登録について相談したい」という問い合わせが、私のところに増えています。

なぜでしょうか。

4回目になる今日は、適格機関投資家等特例業務の見直し後のAMの取り得るべき手段について、考察してみます。

<他の運用業者に一任する>
適格機関投資家等特例業務の見直しの結果、これまで特例業務届出者となることができたSPCが特例業務届出者として認められなくなった場合、SPCは自己運用ができなくなるわけですから、SPCは、他の運用業者に、SPCの運用権限を全部委託し、SPCは運用業者として登録を受ける必要がないという立て付けにすることが、理論的には可能です。

ただ、この場合、全部委託する運用業者に相当な手数料を支払わなければなりませんから、AMはコスト割れしかねません。従って、他の運用業者に一任する方法は、当然、選択肢の一つとしてありますが、実際に採用される可能性は決して高いとは言えないでしょう。

<現物不動産で運用する>
そもそも、この問題は、SPCが不動産を、現物不動産ではなく、不動産信託受益権で運用していることから生じする問題です。であれば、出資金を不動産信託受益権で運用するのではなく、現物不動産で運用するという方法が考えられます。

この場合、確かに金商法の自己運用を回避することはできますが、代わりに、不動産特定共同事業法や資産流動化法の適用受けます。

<事業から撤退する>
「もう、やめた!」という選択肢もあり得ますが、ここでこの選択肢を検討する必要はないでしょう。論外として選択肢に含めないことにします。

<運用業者として登録する>
結局、今日現在の王道は、助言業者の登録のみを受けているAMが、運用業者として登録を受けるという選択肢です。変更登録と呼ばれる変更手続きが必要になりますが、金商法の枠内で今後ともAMを続けていくためには、この方法が王道でしょう。

だから、最近、AMから「投資運用業の登録について相談したい」という問い合わせが増えているのです。

<変更登録の課題>
変更登録をすると、AMによっては、組織体制の変更を迫られる可能性があります。例えば、二種業者又は助言業者と異なり、運用業者は「取締役会設置会社」でなければなりません。

他にも、二種業者や助言業者と異なり、運用業者は、他の業務の兼業に規制がかかったり、最低資本金は上がり純資産要件が追加されたり、金融庁に関連する問題だけではなく、国交省が規定する総合不動産投資顧問業者としての登録が必要になったりします。

他にも選択肢があるかもしれませんが、いずれにせよ、適格機関投資家等特例業務の見直しに伴う一般投資家の範囲の限定は8月1日から始まるわけですから、助言登録のみのAMのうち、8月1日以降限定される一般投資家の範囲に入らない出資者が存在するスキームしか組めないAMは、今のうちから、複数の選択肢を検討する必要があるでしょう。

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63条の見直しがAMに与える影響3


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最近、不動産AMから「投資運用業の登録について相談したい」という問い合わせが、私のところに増えています。

なぜでしょうか。

3回目になる今日は、適格機関投資家等特例業務についての説明です。

<適格機関投資家等特例業務>
GK-TKスキームにおいて、適格機関投資家等特例業務とは、1名以上の適格機関投資家と、一定の要件を満たした49名以下の適格機関投資家以外の投資家(以下「一般投資家」といいます。)を出資者として、自己私募及び自己運用を、二種業者又は運用業者として登録を受けずに、簡易な届出書を提出するだけで開始できる制度です。

<一般投資家の範囲>
今日現在、49名以下の一般投資家の範囲に規制はありません。いかなる個人であっても、一般投資家です。

適格機関投資家等特例業務の届出を行った者を「特例業務届出者」と言いますが、現在は、投資経験のない個人であっても、特例業務届出者に金銭を預け、運用を任せるということが現実に起きています。

ところが、特例業務届出者は善良な者ばかりではなく、悪質な特例業務届出者が後を絶たなかったようです。詳しくは、証券取引等監視委員会の建議をご覧ください。(建議は、こちらです)

そこで、証券取引等監視委員会の建議に基づき、金融庁は、一般投資家の範囲を限定する改正を行うこととしました。

具体的には、誰でも一般投資家になれるわけではなく、一定規模以上の資産と投資経験を有する個人や、一定規模以上の資本金を有する法人など以外は、一般投資家として認めない!という改正をします。

改正されたルールの施行日は、今年の8月1日ですので目前です。

<AMに与える影響>
さて、このような適格機関投資家等特例業務の見直しが、AMにどのような影響を与えるのでしょうか。

GK-TKスキームにおいて、AMが助言業者としてのみ登録を受けている場合には、SPCは助言を受けているだけであり、運用権限はSPCにあるため、SPCが不動産信託受益権で出資金を運用する行為は自己運用になってしまうというという話は既にしました。

だから、SPCである合同会社を特例業務届出者として、簡易な手続きで自己運用ができる体制を整えているという実態があります。

しかし、適格機関投資家等特例業務の見直しの結果、一般投資家の範囲が限定されてしまうと、話は違います。

すべての出資者が見直し後の一般投資家である場合は、AMは何らの影響も受けませんが、一人でも見直し後の一般投資家に該当しない一般投資家がいると、SPCは特例業務届出者とは認められなくなるため、自己運用ができなくなってしまいます。

すると、AMが助言業者としてのみ登録を受けている場合、SPCである合同会社が特例業務届出者だったから自己運用ができるために成り立っていたスキームを維持することができなくなります。

<回避する手段>
これを回避する手段として、今思い浮かぶ方法は、3つしかありません。

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最近、不動産AMから「投資運用業の登録について相談したい」という問い合わせが、私のところに増えています。

なぜでしょうか。

<前回の復習>
前回は、GK-TKスキームにおいて、GK、すなわちSPCである合同会社が、なぜ、二種業者及び運用業者として登録を受けないで、出資者から金銭を集め、出資者から出資された金銭を有価証券である不動産信託受益権で運用することができるのかを見てきました。

鍵は、二種業者及び運用業者として登録を受けているAMが、SPCである合同会社から、取得勧誘と運用権限を全部委託されていることでした。

<助言登録のみのAM>
現実問題として、AMの中には二種業者として登録は受けているんだけれども、運用業者として登録を受けず、助言業者としてのみ登録を受けている場合が、多々あります。

AMが運用業者として登録を受けている場合と、助言業者としてのみ登録を受けている場合との間で、GK-TKに与える影響はどのようなものになるでしょうか。

GK-TKスキームにおける、SPC(合同会社)の運用面に着目してみましょう。

SPCが出資者、つまり、組合出資持分の所有者から集めた金銭を不動産信託受益権という有価証券で運用する行為は、原則として、自己運用と呼ばれる金商業です。なので、運用業者として登録を受けることが原則ですが、現実問題は不可能であるため、SPCは運用権限をAMに全部委託することによって、自らは運用業者として登録を受ける必要がないというのは、前回お話した通りです。

では、AMが運用業者としての登録を受けず、助言業者のみの登録を受けている場合はどうなるでしょうか。

この場合、AMは、SPCが出資者から集めた出資金を不動産信託受益権で運用するに当たり、助言業者として「この不動産信託受益権を取得して運用した方が良いですよ」という助言をSPCに対して行い、SPCはAMの助言に従い、不動産信託受益権を取得して運用することになります。

ところが、この場合、AMが運用業者であった場合と異なり、SPCは助言業者であるAMから単に助言を受けているだけなので、運用権限はSPCに残ってしまっています。従って、SPCが不動産信託受益権を取得する行為は、自己運用に当たり、原則として、運用業者としての登録が必要になってしまいます。ところが、SPCが登録を受けることは事実上不可能であることは既にお話した通りです。

では、SPCはどうすれば良いのか?

結論から先にお話しすると、SPCは「特例業務届出者」となれば良いのです。

<適格機関投資家等特例業務>
誰であっても(SPCでも)、適格機関投資家等特例業務の届出を行えば、二種業者又は運用業者として登録を受けることなく、自己私募と自己運用ができるというのが、「適格機関投資家等特例業務」の特徴です。

GK-TKスキームにおいて、SPCが出資者から金銭を集める行為、すなわち、組合出資持分の取得勧誘を行うためには、原則とし、二種業者として登録を受けなければならず、SPCが出資された金銭を充てて不動産信託受益権で運用するためには、原則として、運用業者として登録を受けなけなければなりません。

しかし、例外として、適格機関投資家等特例業務の届出を行った「特例業届出者」は、登録を受けず、単に簡易な届出をするのみで、自己私募と自己運用ができるという制度が、金商法にあります。

登録は登録要件という厳しい要件を満たさなければ登録ができませんが、適格機関投資家等特例業務の制度では、届出要件という要件はありませんから、SPCでも特例業務届出者になることができるわけです。

SPCが、特例業務届出者になっておけば、助言業者としてのみ登録を受けているAMから助言を受けるだけで、自己運用を行うことができるわけです。GK-TKスキームには欠かせない制度です。

ただし、適格機関投資家等特例業務を利用するためには、一定の条件があります。

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プロフィール

川崎善徳

Author:川崎善徳

<ブログの紹介>
金融商品取引法の体系としては、「金融商品取引法」、「金融商品取引法施行令」の他に、「定義府令」、「企業内容開示府令」、「特定有価証券開示府令」、「証券情報提供府令」、「金商業等府令」、「取引等規制府令」、「開示ガイドライン」などがあります。つまり、膨大だということです。

ただし、金融商品取引法が対象としているものは、2つしかありません。「有価証券」と「デリバティブ取引」です。これ以外のことを金融商品取引法は対象にしていません。また、金融商品取引法の規制には、3つの種類しかありません。「開示規制」、「業者規制(行為規制)」、「不公正取引規制」です。先に挙げた内閣府令はすべて(例外なく)、この3つのいずれかに関連しています。

開示規制は、上場会社や公募債発行の経験あるいは予定のある会社に関わる規制です。業者規制は、金融商品取引業者はもちろん、自主規制機関にも関わる規制です。不公正取引規制は、すべての人(個人・法人、居住者・非居住者を問わない)に関わる規制です。このため、膨大かつ難関な法律とされています。

このブログは、膨大かつ難解な金融商品取引法を、実務経験と知識に基づき、実務に役立つように、やさしく解説している、金融商品取引法の実務に関する日本初の、情報量で国内最大のブログです。

<プロフィール>
川崎善徳。1988年、慶應義塾大学文学部卒業、住友信託銀行に入社。1992年から証券業務のコンプライアンスを担当。1999年、転職し、アセットマネジメント会社や銀行のコンプライアンス部門を経て、BNPパリバ証券コンプライアンス部長、新生証券取締役コンプライアンス部長を歴任。2004年、行政書士登録。現在、JSL行政書士事務所代表。コンプライアンス・リスク管理コンサルタントとして、上場会社、が外資系企業など多数の金融商品取引業者の顧問に就任。

JSL行政書士事務所は、100社以上の金融商品取引業者との取引経験に基づき、金融商品取引業者の監査とコンサルティングを実施するコンサルティング・オフィス。また、金融商品取引業者のM&Aのアドバイザー、社内研修の講師、セミナーの講師も行っている。顧問契約を締結している金融商品取引業者は、証券会社(一種業者)、不動産信託受益権販売業者(二種業者)、事業型ファンド販売会社(二種業者)、不動産信託受益に関する助言業者(助言業者)、株券に関する助言業者(助言業者)、不動産AM(運用業者)他と多様な業種に及ぶ。

著書・雑誌:「金融商品取引法の基本がよくわかる本」(中経出版)、「金融商品取引法対応マニュアル」(住宅新報社)、「プレジデント」(取材)、「週刊金融財政事情」(取材)他

社内研修:東証一部上場会社、ジャスダック上場会社、上場会社の子会社、独立系企業、外資系企業と多岐にわたる金融商品取引業者の依頼に応じて日本全国で役員研修・社員研修を実施

セミナー講師:「投資助言業者のための検査対策」(金融財務研究会)、「第二種金融商品取引業者のための検査対策」(金融財務研究会、金融ファクシミリ新聞)、「第二種金融商品取引業者のための効果的な内部監査」(金融ファクシミリ新聞)

メールマガジン:、読者数国内最多の金融商品取引法専門メールマガジンを金融商品取引業者と金融当局に配信中

JSL行政書士事務所
〒100-0005 東京都千代田区丸の内2-3-2 郵船ビルディング1階
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